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来源： 申万宏源
一、7月美国非农就业数据超预期回落，全球衰退交易再强化。对A股而言，24下半年外需回落符合预期，国内政策宽松到效果显现的推演才是主要矛盾。宽货币的力度，宽财政的执行，是推演后续基本面向上拐点的关键。
7月美国新增非农就业仅为11.4万人，失业率上行至4.3%。美国劳动参与率维持高位，职位空缺率持续下行，对应平均时薪同比延续下行趋势。同时，美国制造业工时回落，核心CPI同环比持续回落。全球衰退交易再强化，美联储9月降息预期进一步升温。现阶段，美国边际消费倾向仍维持高位，后续经济回落压制消费倾向，需求依然有进一步回落的风险。
对A股而言，24下半年外需回落符合预期，只是幅度尚有待观察。美联储宽松窗口愈发清晰，国内政策宽松约束放松。后续宽货币的力度，宽财政的执行，是推演后续基本面向上拐点的关键。现阶段，督促财政执行的政策增强，但后续还需要验证财政发力效果，以及后续进一步政策安排。而宽货币见效需要政策力度足够大。
二、短期脉冲式反弹的市场试验，说明短期市场已处于高性价比区域，内在稳定性暂时恢复。但触发反弹的逻辑缺乏持续性（券商并购重组、资本市场做空限制、外资对国内政策变化更敏感、稳定资本市场预期政策着力点更加均衡），A股开启中期上涨行情的条件尚不充分。底部区域，保持耐心。
短期市场出现了脉冲式反弹，这样的市场实验说明，短期市场已处于高性价比区域。短期市场反弹的触发因素：1． 市场对券商并购重组预期发酵，资本市场限制做空的政策导向强化。2． 外资对政策表述的变化更为敏感，特别是空头头寸回补直接做出反应。3． 管理层稳定资本市场预期的政策着力点风格更加均衡，对市场赚钱效应的提振有直接影响。这些触发反弹的逻辑缺乏持续性。
我们认为，脉冲式反弹后，市场将延续震荡市。我们继续强调，市场基本面预期向2025年切换，构成A股中期机会开启的条件。目前市场对2025年基本面的可见度仍偏低，还需要3个方面确认改善：1． 财政政策执行效果和后续增量刺激安排。2． 货币政策的宽松幅度。3． 海外不确定性的消除，现在还未到验证期。中期格局尚未确认优化，A股震荡市将延续。
三、复杂的底部区域，短期真实改善和能够看得更长的方向可能率先表现。短期改善方向，重点关注家电、国防军工；能够看得更长的结构，继续提示，风险偏好企稳可以博弈科创高弹性。三分法看高股息：高股息缩容是逢低配置的机会。两分法看科技：科创是抢跑2025年阻力较小的方向，公募重仓的景气科技，三季度阻力可能增加。
当前市场已处于高性价比区域，但底部区域依然复杂。此时，市场反映短期真实改善的能力恢复，同时选结构也要勇于看得更长，积极布局长期机会。这两个方向短期都是稀缺的，也更值得重视。短期改善方向，重点关注家电、国防军工；能够看得更长的结构，主要是2025年科创可能迎来一二级市场联动的高景气。同时科创也是展望2025年阻力相对小的方向。继续提示，风险偏好企稳，可以博弈科创高弹性。
继续强调，三分法看高股息：1． 特朗普交易利空能源价格的预期已经形成，美国大选尘埃落定前，都难有证伪特朗普政策导向的窗口，缺乏打破负面逻辑的契机，我们继续提示周期高股息中期调整磨底。2． 银行等静态高股息有资金支撑，但博弈难度增加。3． 其他高股息资产短期调整。但无风险利率下行 + 分红比例提升/稳定分红方向，中期逻辑并未破坏。此时做中期配置正当时。行业方向上，电力燃气选股可以适当扩散，高速公路，家电和核心白酒都可以在股息率合适的位置做配置。港股高股息配置的优先级仍高于A股。
两分法看科技：1． 科创是市场风险偏好企稳，股价有弹性的方向。一级市场创投调整，一二级价差2025年可能出现普遍倒挂，2025年新增景气方向，可能迎来一二级市场共振改善。24H2风险偏好稳定的阶段，科创行情可能提前抢跑。2． 继续提示，公募已显著加仓的景气科技（算力、半导体、消费电子），三季度股价中枢能维持，上行趋势难维持，长期股价波动仍将较大。
